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庚子鼠年在抗击新冠病毒的“战疫”中拉开了序幕。前事未决而后事已来,我们应如何在扑朔迷离的经济环境中寻找新的增长和方向?金融界现推出《首席说》解局2020特别版,特邀知名经济学家与首席分析师,为您全面解析投资“战疫”。没有一个春天不会到来!

嘉宾介绍
本期嘉宾:张瑜

华创证券首席宏观分析师

主要观点

恐慌情绪阶段性平抑,市场逐渐回稳

2020全年:酒店旅游业大概率亏损,餐饮业不亏为万幸

非食品与核心CPI将长期深陷泥沼

全球Q1经济受疫情影响为0。15%-0。3%

财税手段仍处于第一阶段,后续政策值得期待

外资普遍对中国经济的中长线韧性充满信心

恐慌情绪阶段性平抑,市场逐渐回稳

金融界:A股在开盘当天出现了大面积跌停,但之后市场回温明显,上证指数还出现了八连阳。但实际上,新冠疫情、推迟复工必然会对实体经济造成冲击。那么为什么会出现这样的现象?合理吗?

 

张瑜:股市的涨跌不仅与经济与盈利的基本面相关,还受到市场参与者有缺陷的认知以及主流偏好的影响。A股开盘当天跌幅与富时中国A50期货春节期间累计跌幅均为8%,意味着疫情在节中发酵的经济与盈利悲观预期基本已反映到位。而在2月3日-4日,央行开展市场公开操作,两天累计投放基础货币1.7万亿元,从央行后续表态看,利率调整也在积极筹备中,超预期的流动性成为支持股市回温的新边际变量。此外,疫情新增疑似病例也出现持续多日回落,市场参与者的恐慌情绪得到阶段性平抑,对疫情本身的科学性认识也在上升,这些都构成市场回温的积极边际变量。

2020全年:酒店旅游业大概率亏损,餐饮业不亏为万幸

金融界:您之前写过一篇关于“口罩”的报告,并指出现阶段实际复工率目前还难以过半。那么,推迟复工对经济的影响有多大,具体体现在哪些方面?


张瑜:为了确保实现翻番,2020全年经济的底线增速是5。6%。根据这个数据,考虑到不同情况, 我们预计1季度经济增速在-3。6至2。8%左右。从刚性支出角度看,三个月的现金支出(假设收入为零)基本可以消耗餐饮业三个季度的净利润、住宿业一年的净利润、旅行社一年的净利润、工业一个季度的净利润——考虑其他成本,住宿业和旅行社今年全年大概率是行业亏损的,餐饮全年基本不亏已是万幸,工业虽无亏损大忧,但内源利润的减少也会或多或少影响其投资增量。特别值得一提的是,虽然疫情当期有冲击,但是工业基本在疫情消退后存在抢工反弹的概率,很多损失是可以通过抢工后“追回”的,但是旅行、住宿以及餐饮都是很难后续追回利润的。


从农民工返工视角出发,分行业看:受疫情冲击影响,今年的返工潮推迟,对居民服务、修理和其他服务业、建筑业和制造业等行业冲击较大,直接拖累行业的复工复产率,不考虑疫情防控力度和防控物资稀缺,仅由于“人力”不足导致的对制造业和建筑业复工率的刚性拖累就达到约20%,对居民服务、修理和其他服务业的复工率刚性拖累甚至超过50%。

非食品与核心CPI将长期深陷泥沼

金融界:一月的CPI“破5”,有人担心是不是通胀要来了。对此,您怎么看?之后又会如何变化?


张瑜: 疫情冲击与春节错位效应的对冲下,1月CPI仍然上行至高位,但未来在春节错位效应的消退后,疫情对于居民消费的影响将在全年逐步下行的CPI之上再蒙阴影,预期全年CPI走势下调。而CPI结构内部食品和非食品价格的分裂更将长期化:


食品端,疫情影响对于食价格的扰动主要作用于供给端,而需求较为刚性。短期来看,2月食品价格仍面临扰动,以北京市高频价格为例,批发与零售价格的背离,或反映在全国交通运输割裂的环境下,当前食品供需仍然较为紧张。长期来看,政府一系列保证农业生产举措已经开始实施,有利于稳定长期食品生产。,发改委自2月7日投放了春节后第一批中央冻猪肉储备。受益于此,预计全年食品供给得到保障,食品价格不至于出现暴涨。然而生猪复养的环境也更为恶劣,或预示本轮猪价维持高位的时期将长于以往,前三个季度都难见明显回落。


非食品端,疫情影响对于食品价格的影响主要作用于需求端。短期来看,今年春节期间,旅游业全部暂停、大型群众性活动基本全部暂停、交通运输业多个省份暂停省际大巴以及市内公交,居民消费需求所受冲击更胜于2003年非典。长期来看,即便Q1疫情能够被较好的管控住,经济下行的冲击将大幅削弱居民的消费能力,社会消费需求的回暖并不能快速反弹。非食品与核心CPI将长期深陷泥沼。

全球Q1经济增速受疫情影响为0.15%-0.3%

金融界:新冠对海外经济的影响几何?主要体现在哪些方面?


张瑜:目前对海外影响的估算一般从旅游+进口与供应链两个角度进行测算。从外资机构的代表性观点来看,考虑到中国疫情影响出境游人数以及进口需求,高盛预计由此将影响美国Q1 GDP约0.4个百分点,摩根士丹利预计乐观情况下影响Q1全球增速0.15-0.3个百分点、悲观情况下Q2经济也将受到0.2-0.4个点的影响。


而从供应链的角度来看,由于亚洲地区对中国出口的中间品依赖度高于欧美国家,因此亚洲国家受到的负面影响将更大,而部分国际零售、餐饮、酒店品牌(如耐克、雅诗兰黛、星巴克、万豪酒店、希尔顿酒店等)由于高度依赖中国市场,也将受到比较明显的冲击,这类公司的股价短期或受到一定冲击。

财税手段仍处于一阶段,后续政策值得期待

金融界:之前有民营企业家发出呼吁,“希望不只是减缓社保缴费,而是彻底减免”、“减免商用租金不要区分国企、民企,直接实施‘一刀切’”等等。对此您有什么看法?政策到底应该如何调整以切实帮助到中小微企业?


张瑜:应对突发公共卫生事件,财政政策发力往往呈现较为明显的三阶段特征,分别对应补贴、贴息和税费减免三种主要财政手段。回顾2003年“非典”的财政政策,4月“战疫期”补贴为主、5月过渡期贴息衔接、5月-10月“休养期”减税为主的三阶段演进特征明显。由于本次疫情目前仍处关键“战疫”期,仍以补贴一线医疗费用为主,贴息与减税主要针对疫情防控重点保障企业,因此目前乍看起来对中小企业的财税政策稍显匮乏,实是有“时候未到”。


截至2月13日,我们估算财政为对抗疫情已增支减收1790亿元,其中已实际安排补贴占40%。由于本次在全国范围内采取“网格式”防疫,“非典”期间仅限各级政府自行决定的地方性减免可能将升级为全国性减免,税费减免措施对特定行业与特定受损个体的政策覆盖面相对“非典”可能更广,政策力度也可能更大。伴随疫情逐步进入平台期,财政政策的发力主线将转向贴息与减税,届时我们将看到更多减税降费、惠及中小微的财税政策出台。目前各地除了落实落细中央制定的财税政策以外,额外力度较大的减税降费措施主要包括失业保险金返还(上年度实缴的50%)和房产税、城镇土地使用税减免两项,额外减税幅度估算接近300亿元,下阶段我们有望看到社保返还、基数、费率降低的边际力度加大,以及对中小企业的税种减免范围的扩大(从房、土两税扩大至部分增值税、企业、个人所得税、印花税等)。

外资普遍对中国经济的中长线韧性充满信心

金融界:节后,北向资金一直在持续买入,这是否代表海外资本依旧看好中国市场?另外,有人指出实际上现在更重要也更值得担心的问题是,人们对中国经济信心的流失,您有什么想法?


张瑜:海外资本对中国市场的看好,本质上是基于对长期价值洼地的追逐,因此不会轻易为短期疫情影响所动摇。2019年是外资在A股话语权超过公募的一年,其价值投资、偏向择股长线投资理念也在潜移默化地改变国内此前“波段为王”、偏重择时的短线投资习惯。2月13日,国际货币基金组织总裁也表示疫情虽然短期对中国经济带来了一定的下行风险,但中国经济最有可能出现的情况是实现“V型”复苏。从外资机构的表态来看,大多表示对疫情的短期数据影响难作估计,但普遍仍对中国经济的中长线韧性充满信心。

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